A.減產期限延長至明年年底的概率較小

11月30日，OPEC與非OPEC產油國在維也納達成延長減產期限協議，將原定減產期限延長9個月至2018年年底，減產幅度不變，OPEC產量減少120萬桶/天，產量降至3250萬桶/天；非OPEC產油國產量減少55.8萬桶/天，其中俄羅斯減產30萬桶/天；同時，將之前豁免的利比亞和尼日利亞重新加入到減產協議中來。此外，會議還決定將在明年6月根據市場情況，評估減產協議，并做出相關調整。

不過，經過2017年的減產之后，市場已經接近平衡，減產期限延長至明年年底的概率較小，有可能導致實際減產期限僅延長3個月。最大的不確定性來自俄羅斯。俄羅斯正在加快經濟轉型，避免經濟過度依賴能源出口。2017年，俄羅斯出口結構發生變化，非能源產品出口金額大幅增加，其中1—10月出口累計值201.95億美元，同比增速19.3%；小麥及混合麥出口累計值43.31億美元，同比增速30.4%。俄羅斯經濟轉型效果顯著，對原油貿易的過度依賴有所好轉，預計2018年6月其繼續支持減產期限延長的概率較小。

B.美國產量仍存上升空間

2017年美國鉆機數大增，頁巖油生產日趨活躍，原油產量持續上升，機構紛紛提高2018年美國原油產量增加預期。12月，OPEC預計2018年美國原油產量增加0.72百萬桶/天，IEA預計2018年美國原油產量增加0.87百萬桶/天。我們認為，2018年美國產量增加量將大于0.8百萬桶/天。長期來看，美國產量增加依然是原油市場再平衡的最大威脅所在。

產量和出口量屢創新高

2017年，美國鉆井活動的日趨活躍，鉆機數持續增加，并在8月創下近兩年來的新高，9、10月受颶風的影響鉆機數下降，之后再次上升，并在高位運行。鉆井活動活躍導致庫存井數大幅上升，EIA數據顯示，11月美國庫存井7354口，較去年12月增加1896口，增幅34.7%；同時，完井數自2016年年底開始持續上升，9月突破1000口，11月達到1086口，較2016年12月增加433口，增幅66.3%。另外，我們注意到自10月開始庫存井增長速度大幅下降，同時完井數持續穩步增加，表明相當一部分已完成鉆井環節的水平井不再像以往那樣成為庫存井，而是實際進行完井環節投產了。

鉆機數增加，加上完井數持續增加，導致美國原油產量持續上升，并自11月開始屢次刷新歷史紀錄。據EIA數據，截至12月8日當周美國原油產量978萬桶/天，為新的歷史紀錄，較年初增加83.4萬桶/天，增幅9.3%。另外，庫存井是未來增產的潛力所在，日益增加的庫存井為美國原油產量帶來巨大的增產空間。

產量增加導致原油出口量維持高位運行，2017年美國原油出口量持續增長，9月開始維持在100萬桶/天以上的相對高位，并在10月創下213.3萬桶/天的單周歷史紀錄。此外，出口量自去年9月開始維持在400萬桶/天，今年10月開始出口量持續增加，并在10月26日當周創下591.6萬桶/天的歷史高位，之后雖有下滑，但依然維持高位。預計美國原油出口仍將維持增長趨勢，或在一定程度上搶占其他產油國因減產丟掉的市場份額。

頁巖油是增產的“主力軍”

隨著技術的日益成熟，頁巖油開采成本持續下降，據能源咨詢機構RystadEnergy對頁巖油主產區的統計數據，2016年頁巖油主產區盈虧平衡價格均已低于40美元/桶，因此在低油價形勢下，頁巖油開采仍有利可圖，鉆機數持續增長。此外，隨著鉆井技術的提升，單井采收率大幅提高，產量隨之上升。據EIA數據，8月開始頁巖油產量大幅上漲，并屢創新的歷史紀錄。EIA預計2018年1月頁巖油產量將增長9.4萬桶/日，至640.9萬桶/日的水平。

頁巖油主產區Permain盆地鉆機數一直高位運行，導致其庫存井數和完井數持續上升，11月庫存井數2613口，較2016年增加1332口，增幅104%；完井數380口，較2016年增加137口，增幅56.4%。完井數大幅增加，導致原油產量持續上漲。11月Permain盆地原油產量266萬桶/天，較上月增加6.8萬桶/天，較2016年同期增加54.9萬桶/天，增幅26%。而該盆地內單井初產產量逐年上升，表明該盆地仍處于產量上升期，疊加持續高速增加的庫存井，該盆地原油產量仍存較大的上升空間。

C.加拿大和巴西增產潛力不容小覷

加拿大和巴西是未加入減產協議的非OPEC產油國中產量較高、增產空間較大的國家。2017年兩國產量增長較快，預計2018年其產量將維持上漲趨勢，或在供應端拖累原油市場再平衡的進程。

2月，加拿大原油產量達到504萬桶/天，創下新的歷史紀錄；8月原油產量478百萬桶/天，較2016年同期增加33萬桶/天，主要來自于非常規原油(包括油砂)產量的增長。

此外，中海油控股的Hangingstone油砂項目已經投產，該項目預計于2018年達到2萬桶/天的高峰量。

巴西近年來在海上鹽下油藏開采中取得重大發現，2017年巴西鹽下油藏原油產量102萬桶/天。2017年10月，巴西原油產量8145萬桶，1—10月原油產量7.98億桶，較2016年同期增長5.6%。隨著鹽下油藏的陸續開采，預計巴西原油產量將持續上漲。

D.全球經濟復蘇拉動原油需求

國際貨幣基金組織(IMF)10月將今明兩年全球經濟增長預期較7月時預測均上調0.1個百分點，分別至3.6%和3.7%，經濟增長將拉動原油需求上漲。12月，OPEC預測2018年全球原油需求增加1.51百萬桶/天；EIA預計2018年全球原油需求增加1.6百萬桶/天。

經濟向好將拉動原油需求增長

美國經濟增長勢頭仍然強勁，根據BEA公布的數據，二季度美國實際GDP年化季環比增長3.1%，三季度估計增長3.0%，呈現出極好的上升勢頭。在加息周期內美國GDP增速仍在3%以上，表現出強勁的經濟動能。綜合來看，2018年美國經濟向好，將拉動原油需求增長。此外，2018年美國或啟動萬億美元的基建計劃，若計劃得以順利實施，將大幅增加美國國內原油需求。

歐洲央行近期上調了歐元區GDP增速預期，預計2017年GDP增速為2.4%，2018年GDP增速為2.3%，2019年GDP增速為1.9%，2020年GDP增速為1.7%。歐洲經濟的平穩增長，將在一定程度上刺激原油需求的上漲。

中國和印度是全球原油需求的增長源

全球原油需求的增長主要來自于中國和印度，近幾年中印兩國原油需求增量幾乎占全球原油需求增量的60%以上。近年來雖然中國占全球原油需求增量的比重逐漸下降，但2016年依然貢獻了全球原油需求增量的近三成。而印度由于近幾年來GDP保持高速增長，原油需求量持續上漲，需求增量占全球新增需求量比重也逐年增加。

中國前三季度GDP增速為6.9%，預計明年有所放緩，至6.6%—6.7%，原油需求增速或放緩。1—11月，中國原油進口量為3.86億噸，同比增長12%。過去5年中國原油表觀消費量平均增速5.0%，1—10月原油表觀消費量增速6.01%，高于5年同期水平。值得注意的是中國成品油需求增速放緩，成品油出口大增，顯性的原油庫存或被轉化為隱性的成品油庫存。2010—2015年中國汽油消費平均增長率高達9.5%，2016年增長率為3.8%，而2017年1—10月汽油消費同比增長僅2.9%，增速明顯放緩；柴油消費前4個月累計同比負增長，后期增長率均低于3%。與此同時，目前中國國內煉油能力持續過剩，導致成品油出口大增，1—11月，中國成品油累計出口量達到579萬噸，同比增長19.4%。預計明年中國原油需求量持續穩定增長，但增速放緩。

三季度，印度GDP同比增長6.3%，結束了連續5個季度的下滑，印度經濟和體制改革效果逐漸顯現。預計2018年隨著改革的持續推進，印度GDP將逐步恢復增長，穆迪預測印度2017年GDP增速6.7%，2018年GDP增速7.5%，經濟增長動力強勁，快速增長的經濟將帶動原油需求的大幅增長。

去庫存效果明顯

據OPEC數據，11月OECD商業原油庫存下降至29.48億桶，1—11月累計減少2.02億桶，去庫存效果顯著，但仍高于過去5年均值1.37億桶。另外，美國商業原油庫存也持續下降。預計2018年，產油國減產延長疊加需求上升的影響，全球原油庫存持續下降，將加快實現庫存恢復至5年均值這一目標。

地緣政治增加油市不確定性

2017年，中東風云再起，地緣危機或為2018年原油市場埋下隱患，而作為全球最重要的原油生產中心，中東的地緣政治格局對原油市場影響重大。

總體來看，今年的減產行動令原油庫存下降較為明顯，堅定了OPEC和非OPEC產油國對減產行動的信心，預計明年減產執行情況將好于今年，全球原油庫存將加速下降，原油價格將走強，運行區間將整體上移。但同時油價的上漲將刺激頁巖油生產的擴張，美國產量和出口量將增加，擠壓油價的上升空間，同時中東地區局勢的變動，或加大明年原油市場的不確定性。